## 行业经营变量地图

| 变量类别 | 这个行业应看的核心变量 | 当前材料已有事实 | 来源身份 | 仍缺什么事实 | 后续判断意义 |
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| **利润池** | 新业务价值（NBV）、产险承保利润、实际投资收益 | 2025年寿险新业务价值186.09亿元，新业务价值率19.8%；产险承保综合成本率97.5%；2025年归母净利润535.05亿元。 | reported_fact | 细分险种（如车险、农险、分红险等）实际贡献的绝对利润池分布。 | 验证利润池结构是否向高价值率的长期保障型及车险业务集中。 |
| **需求** | 寿险新保期缴保费、产险原保费收入、总客户数及客均保单件数 | 2025年集团客户数1.895亿，客均保单2.35件；2025年寿险新保期缴规模保费287.27亿元（+9.7%），2026年Q1新保期缴114.19亿元（+43.0%）。 | reported_fact | 客户真实购买动因、宏观收入预期对长期保单购买力的压制数据。 | 验证保费增长是真实的风险保障/储蓄需求拉动，还是短期销售刺激结果。 |
| **客户选择/默认选择权** | 1. 客户真实需求入口：健康与生命风险保障、长期强制储蓄与财富传承、强制或刚需财产险（车险）。<br>2. 替代集合与上位默认选择：在储蓄端，替代集合为银行大额存单、理财产品，大型国有银行通常具有更强的上位默认选择心智；保障端替代品为其他头部险企产品及惠民保。<br>3. 公司所处位置：跟随型强品牌（头部寡头之一），无法证明全品类或具体场景绝对默认。<br>4. 行为事实：2025年个人寿险13个月保单继续率97.3%，25个月继续率95.5%；持有两张及以上保单的客户数4,433万人；产险家用车商业险投保率95.4%，续保率75.4%。<br>5. 证据边界：默认选择权证据不足，还需行为事实验证。 | 2025年综合退保率1.4%；车险百万以上保额客户数2,113万；“太保服务”及“太保家园”等品牌叙事。 | reported_fact / management_claim | 无销售补贴或市场均势状态下，客户自然流入转化率、自主续保率及主动搜索指数。 | 验证“产品+服务”（如养老社区、太医管家）生态能否实质性转化为留客和获客的独占入口。 |
| **参与者经济性** | 核心代理人月人均首年佣金收入、产能及留存率 | 2025年月均保险营销员18.1万人；核心人力月人均首年规模保费63,605元（+17.1%），核心人力月人均首年佣金收入6,696元（-2.5%）。 | reported_fact | 代理人全生命周期脱落率、渠道网点实际分润比例、底薪及展业成本扣除后的真实净收入。 | 验证“长航”转型及“芯基本法”是否真正让核心人力获得合理回报并稳定留存。 |
| **价格/交易条件** | “报行合一”政策落地后的真实费率、预定利率下调、件均保费 | 严格落实“报行合一”；2025年新保期缴中分红险占比提升至50.0%（代理人渠道达51.0%），2026年Q1分红险新保规模保费占比18.2%。 | reported_fact | 具体主打产品终端件均保费变化、银保渠道实际佣金率及费率压降幅度。 | 验证监管政策（报行合一）和预定利率下调对实际交易价格及渠道成本的最终影响方向。 |
| **竞争恶化早期信号** | 产险综合成本率（特别是费用率或赔付率）异动、退保率上升 | 2025年非车险综合成本率99.9%，其中农业险综合成本率103.2%，责任险102.3%。 | reported_fact | 竞争对手价格补贴对太保份额的挤压数据、新能源车出险率及理赔恶化数据。 | 验证非车险或新能源车险是否面临结构性定价不足或行业恶性竞争。 |
| **现金流质量** | 经营活动产生的现金流量净额、保费收取与赔付支出时差 | 2022年经营活动产生的现金流量净额1,479.11亿元（后续采用新保险合同准则，未直接披露相同口径现金流数据）。 | reported_fact | 满期给付及退保金支出绝对额对当期现金流的短期冲击数据。 | 验证保费收入结构（趸交转期缴）对当期及长期自由现金流的实际支撑。 |
| **增量经济模型** | 新能源车险占比、康养产业（太保家园）资本投入与回报周期 | 2025年新能源车险原保费250.17亿元，占比22.6%；“太保家园”落地13城15园，养老照护床位供给数8,800张。 | reported_fact | 新能源车险单独的综合成本率及盈利表表、太保家园的实际入住率及资本回报测算。 | 验证新能源车险和养老生态生态是否具备长期自造血的增量模型，而非仅消耗存量资本。 |
| **行业外部依赖** | 长端利率中枢、资本市场波动对投资收益及准备金的影响 | 2025年总投资收益率5.7%，净投资收益率3.4%（同比下降0.4pt），综合投资收益率6.1%；执行新金融工具及保险合同准则。 | reported_fact / unknown | 长期利率下行对准备金计提的具体压力测试数据、OCI（其他综合收益）变动明细。 | 验证资本市场波动与长端利率下行对内含价值预期和利润表稳定性的侵蚀程度。 |
| **所有权外部依赖** | 国资股东背景及分红政策稳定性 | 上海国资委背景；2025年年度现金股利分配1.15元/股（含税）。 | reported_fact | 外部股东对核心管理层战略延续性及资本配置的实际约束证据。 | 验证现有股权治理结构是否保障了长期稳定的分红政策及管理动作的一致性。 |


## 公司特异性待验证关系

**1. 银保渠道“报行合一”与代理人佣金压降对产能和留存率的对冲关系**
- **问题**：需要验证在“报行合一”政策下，佣金绝对额下降与核心人力单产提升之间多大程度能保持正向循环？
- **触发事实**：2025年核心人力月人均首年规模保费63,605元（同比+17.1%），但核心人力月人均首年佣金收入6,696元（同比-2.5%）。
- **为什么需要单独验证**：牵涉到销售端的参与者经济性。单产上升但佣金下降意味着产品佣金率被大幅挤压，这可能导致核心营销员实际收入承压并流失，进而影响新业务价值的持续创造。
- **相关判断维度**：Business Engine / Durability
- **需要补充的事实**：后续财报中的代理人脱落率、人均真实可支配收入变化，以及同业在佣金压降背景下的留存数据。
- **待验证关系**：验证渠道费用率压降引发的收入约束与单产规模提升带来的收入弥补之间的抵消效应。

**2. 分红险占比大幅提升与利差损防范及客户接受度的匹配关系**
- **问题**：需要验证在长端利率下行背景下，分红险占比的大幅提升多大程度能有效对冲利差损风险，同时长期被客户实际接受？
- **触发事实**：2025年新保期缴中分红险占比提升至50.0%（代理人渠道达51.0%），2026年Q1分红险新保规模保费占比18.2%（同比提升16.1个百分点）。
- **为什么需要单独验证**：公司主动调整产品结构应对利率周期，但分红险将部分投资风险转移给客户，若未来实际分红不达预期，将面临严重的客诉压力与续保挑战。
- **相关判断维度**：Durability / Owner Earnings Conversion
- **需要补充的事实**：后续披露的客户真实红利实现率数据、分红险实际退保率，以及分红险的新业务价值率（NBV Margin）与传统险的对比测算。
- **待验证关系**：验证分红险销售规模增长与实际长期投资收益兑现、利差损风险实质转移机制之间的关系。

**3. 新能源车险规模扩张与车险整体综合成本率改善的持续性关系**
- **问题**：需要验证新能源车险的高速扩张是否存在推高车险综合赔付率的压力，2025年车险综合成本率的优化是否具备持续性？
- **触发事实**：2025年新能源车险原保险保费收入250.17亿元，占车险保费比例达22.6%；同年车险承保综合成本率优化至95.6%（同比下降2.6个百分点）。
- **为什么需要单独验证**：新能源车险受限于零整比高、出险率高等因素，行业普遍面临承保亏损压力；该增量业务的经济模型决定了产险核心利润池的稳定性。
- **相关判断维度**：增长质量 / 证伪线索
- **需要补充的事实**：新能源车险单独的综合成本率及赔付率拆分数据、案均赔款数据，以及同业头部产险的新能源车表现对比。
- **待验证关系**：验证新能源车险保费占比上升与车险整体结构性赔付率之间的匹配与侵蚀关系。

**4. 非车险（农业险与责任险）承保亏损与风控/定价能力的匹配关系**
- **问题**：需要验证非车险特别是农业险和责任险的承保亏损是受一次性外部周期影响，还是存在结构性定价或风控短板？
- **触发事实**：2025年非车险综合成本率99.9%（农业险综合成本率103.2%，责任险102.3%），且责任险承保亏损5.29亿元，农业险承保亏损5.95亿元。
- **为什么需要单独验证**：非车险是产险保费增长的另一极，长期的承保亏损将侵蚀车险积累的承保利润，暴露业务结构扩张过程中的风险减量管理漏洞。
- **相关判断维度**：Business Engine / 证伪线索
- **需要补充的事实**：极端天气及巨灾造成的农业险异常赔付金额拆分、责任险具体细分险种（如雇主责任险或董监高责任险等）的亏损归因。
- **待验证关系**：验证非车险特定险种规模扩张与公司承保筛选、风控模型及精准定价能力之间的匹配关系。

**5. 净投资收益率下行与总投资收益率回升的对冲关系**
- **问题**：需要验证总投资收益率的回升多大程度依赖于资本市场（股票等权益资产）的短期表现，净投资收益率持续下降的趋势将产生何种长期影响？
- **触发事实**：2025年总投资收益率5.7%（同比+0.1pt），集团投资资产综合投资收益率6.1%（同比+0.1pt），但净投资收益率仅3.4%（同比下降0.4pt）。
- **为什么需要单独验证**：净投资收益代表相对稳定的生息资产回报，其下降直接反映长端利率下行压力；总/综合收益率的回升若过度依赖权益类资产波动，将加剧未来利润表和净资产的脆弱性。
- **相关判断维度**：Owner Earnings Conversion / Durability
- **需要补充的事实**：资产配置中固收类资产的新增到期收益率变化、权益类资产的实际配置比例及其他综合收益（OCI）的资产减值/浮盈明细。
- **待验证关系**：验证资本市场短期浮盈与净投资生息收益持续下行之间的长期对冲关系，及其对长期内含价值假设的潜在拖累。