## Official Facts

- **业务范围与收入规模**：公司主营业务包括煤炭、发电、铁路、港口、航运、煤化工六个分部 [1]。2025 年前三季度，公司实现合并营业收入 213,151 百万元 [2]；2026 年一季度实现合并营业收入 51,683 百万元 [3]。
- **利润池结构**：2025 年上半年，公司税前利润（合并抵销前）在煤炭、发电、运输（铁路、港口、航运）及煤化工分部的占比分别为 63%、14%、23% 和 0% [4]。2025 年前三季度，各分部合并抵销前税前利润分别为：煤炭 34,467 百万元 [5]，铁路 10,544 百万元，发电 10,458 百万元，港口 2,246 百万元，航运 171 百万元，煤化工 103 百万元 [6, 7]；2026 年一季度税前利润分别为：煤炭 11,378 百万元 [3]，铁路 4,612 百万元，发电 2,792 百万元，港口 885 百万元，煤化工 138 百万元，航运 86 百万元 [8]。
- **核心产品与销量**：
  - **煤炭**：2025 年前三季度商品煤销售量为 316.5 百万吨 [9]；2026 年一季度销售量为 103.2 百万吨 [3]。
  - **电力**：2025 年上半年总售电量 92.91 十亿千瓦时 [10]；2026 年一季度总售电量 52.69 十亿千瓦时 [11]。
  - **运输**：2025 年上半年自有铁路运输周转量 152.8 十亿吨公里，黄骅港装船量 79.0 百万吨，航运货运量 49.9 百万吨 [10]；2026 年一季度自有铁路运输周转量 78.3 十亿吨公里，黄骅港装船量 54.8 百万吨 [11]。
- **价格带与合同机制**：2025 年前三季度，煤炭平均销售价格为 487 元/吨 [9]；2026 年一季度煤炭平均销售价格为 487 元/吨 [3]。2025 年前三季度通过销售集团销售的煤炭中，年度长协销量 168.4 百万吨（占比 53.2%），均价 452 元/吨；月度长协销量 124.3 百万吨（占比 39.3%），均价 553 元/吨；现货销量 11.7 百万吨（占比 3.7%），均价 533 元/吨；煤矿坑口直接销售 12.1 百万吨（占比 3.8%），均价 209 元/吨 [9]。
- **客户与区域分布**：2025 年前三季度国内销售煤炭 313.3 百万吨，占总销量的 99.0%，出口及境外销售仅占 1.0% [5]。2025 年上半年，对外部客户销售煤炭 168.7 百万吨（占比 82.4%），对内部发电分部销售 33.7 百万吨（占比 16.4%），对内部煤化工分部销售 2.5 百万吨（占比 1.2%） [12]。
- **资源与资产基础**：截至 2025 年 6 月 30 日，中国标准下煤炭保有资源量 415.8 亿吨，保有可采储量 174.5 亿吨 [10]。控制并运营发电机组装机容量 47,632 兆瓦 [13]。总铁路营业里程达 2,408 公里 [13]。
- **单位成本**：2025 年上半年，自产煤单位生产成本为 166.3 元/吨 [14]。2025 年前三季度，发电业务平均售电成本（含售热）为 325.4 元/兆瓦时 [6]；2026 年一季度发电业务平均售电成本为 335.7 元/兆瓦时 [8]。
- **内部协同**：2025 年上半年，发电分部共耗用本集团销售的煤炭 33.2 百万吨，占发电分部总耗煤量 43.7 百万吨的 76.0% [15]；煤化工分部耗用煤炭 2.5 百万吨，全部为本集团销售的煤炭 [16]。

## Management Claims

- 公司声明其主营业务是煤炭、电力的生产和销售，铁路、港口和船舶运输，煤制烯烃等业务；煤电路港航化的纵向一体化经营模式是本集团独特的经营方式和盈利模式 [13]。
- 管理层指出，公司将进一步巩固一体化运营核心优势，保障能源安全稳定供应，发挥煤电兜底保障作用 [17]。
- 公司计划落实市值管理和考核要求，承诺2025-2027年度每年以现金方式分配的利润不少于当年实现归母净利润的65% [18]。

## Official Promotional Language

- “建设具有全球竞争力的世界一流综合能源上市公司” [19]。
- “优质、丰富的煤炭资源”，“煤炭绿色开采、清洁燃煤发电、重载铁路运输、智慧港口运营等方面的国内外领先的产业技术和科技创新能力” [20]。

## Third-party Data Used

无。

## Third-party Views

- third_party_view：有第三方（第一上海证券）提出假设，认为公司“一体化运营布局熨平周期波动”，高长协煤销售结构有助于稳定利润水平，煤电一体化模式在煤价波动时期能极大缓解盈利压力；同时担忧长协煤价格大幅下降、发电新增装机容量不及预期的风险 [21]。该观点尚需通过公司在极端宏观周期下的实际现金流弹性和利润实现情况验证。

## Evidence Cards

### Card 1: 利润池来源与一体化业务分布
- **观察事实**：2025年上半年，公司税前利润结构为煤炭63%、运输（铁路+港口+航运）23%、发电14% [4]。其中，铁路分部和港口分部的毛利率分别达到 38.5% 和 49.1%（2025 年前三季度数据） [7]。
- **来源身份**：reported_fact
- **时间尺度**：连续多期（2025 H1至2026 Q1）
- **所有者相关性**：利润池边界、现金流
- **事实触发的问题**：运输分部（尤其是铁路与港口）贡献了近四分之一的税前利润且毛利率极高，这部分利润在多大程度上独立于煤炭业务？其高毛利是否源于对内部自产煤运输收取的内部结算规则？
- **证据边界**：
  - 已记录事实：披露了各业务分部的税前利润绝对值、占比及毛利率水平。
  - 可提示的问题：可能提示公司将部分煤炭产业链利润截留在具有垄断性质的运输环节。
  - 升级判断所需证据：需要验证内部调拨运价的定价依据、外部客户使用其铁路/港口的比例及费率对比。
- **后续验证**：追踪各分部间抵销金额的具体结构，以及铁路运费受监管政策或市场化调整的历史波动数据。

### Card 2: 煤炭产品价格带与客户合同结构
- **观察事实**：2025年前三季度，煤炭总销售量316.5百万吨。其中，年度长协销量168.4百万吨（53.2%），均价452元/吨；月度长协销量124.3百万吨（39.3%），均价553元/吨；现货销量11.7百万吨（3.7%），均价533元/吨 [9]。国内销售占比高达99.0% [5]。
- **来源身份**：reported_fact
- **时间尺度**：连续多期
- **所有者相关性**：价格/交易条件控制力
- **事实触发的问题**：年度长协价格明显低于月度长协与现货价格，这种价格折让为公司换取了何种可验证的价值（如销量保障或回款安全）？是否存在监管指导因素？
- **证据边界**：
  - 已记录事实：记录了不同合同类型的销量比例及对应均价差异，以及国内市场的高度集中。
  - 可提示的问题：提示公司煤炭收入对现货市场暴露较小，主要受制于长协定价机制。
  - 升级判断所需证据：需测算长协定价公式中基准价和浮动价的调整机制，以及不同宏观周期下的长协实际履约率。
- **后续验证**：观察煤价下行或上行周期中长协客户提货率的变化，以及政府对电煤长协基准价的政策干预力度。

### Card 3: 内部生态与单位经济模型
- **观察事实**：2025年上半年，自产煤单位生产成本为166.3元/吨 [14]；而煤炭整体销售均价在480-500元/吨之间。同期发电分部耗用煤炭的76.0%（33.2百万吨）来自本集团内部销售 [15]。
- **来源身份**：reported_fact
- **时间尺度**：连续多期
- **所有者相关性**：单位经济模型、风险暴露
- **事实触发的问题**：极低的自产煤成本是公司盈利的基础，但发电业务高度依赖内部煤供给。内部煤电互保的结算价格是如何确认的？这对发电分部325-336元/兆瓦时的单位售电成本有何影响？
- **证据边界**：
  - 已记录事实：记录了自产煤单位成本、发电单位成本及内部耗煤比例。
  - 可提示的问题：提示煤电一体化对成本端的影响路径及内部抵销机制的权重。
  - 升级判断所需证据：需验证内部耗煤是否按外部长协同等价格结算，以及发电分部若按纯外部现货市场价采购的模拟盈亏情况。
- **后续验证**：观察外部煤价剧烈波动时，内部发用煤量占比是否发生主动调整，以及发电毛利率的波动幅度。

## Open Questions

- 煤炭年度长协（目前销量占比超过50%，均价约452元/吨）的定价公式中，基准价调整是否存在刚性阻力？需要哪些事实验证其在煤价下行周期中的长期价格底线？
- 运输分部（铁路、港口、航运）贡献了超过20%的税前利润，其对内提供运输服务的结算运价标准是什么？这部分利润是否存在将煤炭业务利润跨分部转移的机制？
- 在现货煤炭价格若大幅低于当前长协价格的情境下，下游电力客户的违约成本有多高？长协合同的历史实际兑现率数据需要如何验证？
- 公司向自有发电厂供应内部煤炭（占其耗煤量76%）的定价策略是什么？这种内部交易对冲外部电价波动的有效性边界在哪里？