## 行业经营变量地图

| 变量类别 | 这个行业应看的核心变量 | 当前材料已有事实 | 来源身份 | 仍缺什么事实 | 后续判断意义 |
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| **利润池** | 收入和利润在上下游各板块（勘探、炼化、销售、天然气）的分布，及各类产品贡献比例。 | 2025年营业收入2,864,469百万元（同比-2.5%），净利润157,318百万元（同比-4.5%）。销售分部收入最高（2,352,746百万元），油气和新能源分部经营利润最高（136,065百万元）。 | reported_fact | 各细分产品线（尤其是化工品）的单品利润结构；分区域利润留存数据。 | 验证不同油价周期及宏观环境下，上下游各板块利润规模对冲或叠加的具体效应。 |
| **需求** | 油、气、化工产品销量及终端动销数据。 | 2025年原油销量1.60亿吨（同比+3.0%），天然气销量3,147亿立方米（同比+7.0%）；汽油销量6,277万吨（同比-2.2%），柴油销量7,359万吨（同比-0.8%）。 | reported_fact | 新能源替代对成品油终端动销的逐月冲击数据；单站零售量变化。 | 验证传统燃油能源需求量是否面临持续性下行压力及天然气需求的增速曲线。 |
| **客户选择/默认选择权** | - 客户真实需求入口：满足交通出行能源补充（加油/充电）、工业生产燃料及化工原料需求。<br>- 替代集合与上位默认选择：客户在不同品牌加油站（中石化、中海油、民营）、不同能源类型（燃油、纯电、LNG）间比较；上位默认选择是“便利性”与“能源成本”。<br>- 公司所处位置：低权重细分线索（依托庞大油站网络，为渠道便利性备选，但面临新能源挑战）。<br>- 行为事实：2025年汽柴油销量同比下降，大力开发车用LNG加注、充换电业务；销售分部经营利润175.47亿元（同比+6.4%）。<br>- 证据边界：现有材料主要披露销量及网点转型动作，默认选择权证据不足，还需行为事实验证。 | 2025年汽油销量及柴油销量出现负增长；公司推进非油业务、充换电及车用LNG业务增加利润。 | reported_fact / management_claim | 单店进站客流、会员复购率、非油品客单价、充换电客户实际转化与留存数据。 | 验证在能源转型期，公司依托现有网络截留客流及转换能源供给的能力是否真实存在。 |
| **参与者经济性** | 核心生产环节单位成本与现金加工成本。 | 2025年单位油气操作成本为12.04美元/桶（上年12.05美元/桶）；炼油单位现金加工成本为224.28元/吨。 | reported_fact | 终端加盟商/经销商的实际盈利空间、关店率或网点退网率。 | 验证公司在成本端是否持续具备抵抗价格周期下行的安全垫。 |
| **价格/交易条件** | 原油及天然气实现价格、成品油批零价差。 | 2025年原油平均实现价格64.11美元/桶（同比-14.2%）；天然气平均实现价格2,291元/千立方米（同比+0.2%）。 | reported_fact | 终端加油站实际折扣促销力度；长协天然气与现货合同的具体价格构成。 | 验证内部产品定价机制对外部国际市场价格的敏感度及传导效率。 |
| **竞争恶化早期信号** | 存货跌价、合同退量、毛利率收窄或新业务利润下滑。 | 2025年化工业务经营利润25.43亿元（同比-19.4%）；2025年资产减值损失176.91亿元（含存货跌价损失25.89亿元及固定资产等减值93.23亿元）。 | reported_fact | 局部区域性价格战的具体降幅；化工产能过剩对开工率的实质压缩比例。 | 验证化工需求疲软与新能源车渗透对中下游产能利用率及毛利的压缩是否持续。 |
| **现金流质量** | 经营活动现金流量净额、资本开支额及自由现金流量。 | 2026年Q1经营活动现金流净额96,802百万元，构建固定/油气资产支付19,750百万元。 | reported_fact | 维持性资本开支与扩张性资本开支的明确资金拆分表。 | 验证在资本密集型产业中，扣除维持产能的真实投入后，可自由支配现金流的真实含金量。 |
| **增量经济模型** | 新能源、新材料等转型业务的投入、产能建设及利润转化。 | “勘探与生产”更名为“油气和新能源”；提出统筹布局新能源、新材料等新兴产业，全面投产风电项目。 | management_claim | 新能源与新材料类项目的实际投入产出比（IRR）、单体回本周期及实际利润贡献占比。 | 验证增量转型业务能否匹配存量主业的资本效率，是否会拖累整体ROE。 |
| **行业外部依赖** | 国际油气价格联动、天然气顺价监管政策。 | 布伦特原油现货均价同比下跌影响营收；third_party_view：有第三方提出天然气价格联动改革持续，预期盈利模式向公用事业靠拢，仍需验证。 | reported_fact / third_party_view | 国际油气长协的具体结算公式；地方对天然气门站顺价机制的实际执行率。 | 验证国际地缘价格波动和国内政策限价双重约束下，利润规模暴露的外部敞口大小。 |
| **所有权外部依赖** | 大股东持股比例及现金流分红兑现动作。 | 中国石油集团（CNPC）持股82.46%；2025年宣告中期及末期股息合计86,020百万元；third_party_view：第三方预测股息收益率维持高位，需事实验证。 | reported_fact / third_party_view | 大股东自身资产调拨计划或国资委市值管理考核约束指标变化。 | 验证高度集中股权结构下，少数股东现金分红可获分配的可靠性及连续性。 |

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## 公司特异性待验证关系

**1. 国际油价波动与上下游一体化盈利对冲程度的关系**
- **问题**：油价下行周期中，下游炼化及销售板块的利润扩张多大程度上能对冲上游勘探生产板块的利润缩减？
- **触发事实**：2025年原油实现价格同比-14.2%，油气和新能源分部经营利润下降14.8%；但炼油业务单位毛利增加，经营利润增长19.1%；化工业务经营利润下降19.4%。
- **为什么需要单独验证**：油价下跌降低了开采营收，却改善了中游炼油成本，但化工终端需求同样承压；需厘清内部不同板块间的利润转移路径和对冲边界。
- **相关判断维度**：Business Engine / Durability
- **需要补充的事实**：各板块在不同油价测试区间（如60/70/80美元）的历史毛利率敏感性回测数据；化工品现货价格变动率。
- **待验证关系**：需要验证国际原油价格变动幅度与一体化产业链各环节留存利润波动的非线性关联机制。

**2. 燃油车保有量变化与销售网络利润替代机制的关系**
- **问题**：汽柴油销量进入负增长阶段，非油业务与充换电业务的利润能否填补成品油利润萎缩的缺口？
- **触发事实**：2025年汽油销量同比下降2.2%，柴油下降0.8%；销售分部整体营业收入同比下降4.1%。管理层表述大力开发充换电及非油业务。
- **为什么需要单独验证**：销售网络是公司截取终端利润的核心底座，当主要引流产品（汽柴油）需求收缩，渠道资产经济性面临重估。
- **相关判断维度**：Durability / 证伪线索
- **需要补充的事实**：加油站单站提枪量同比明细、单站充电基建资本开支及日均充电利用率、非油商品真实客单价。
- **待验证关系**：需要验证网点“油转电”及非油品转化的增量边际利润与存量成品油销售流失利润之间的填补关系。

**3. 资本开支结构切换与自由现金流分配可持续性的关系**
- **问题**：向新能源和新材料转型的资本投入是否存在长期挤压自由现金流，进而影响高比例分红政策的风险？
- **触发事实**：2026年Q1构建固定资产、油气资产等支付19,750百万元。公司持续进行2024、2025年高额分红（2025年派息86,020百万元）。
- **为什么需要单独验证**：老油田提高采收率与新能源产能建设均处于资金消耗期，需拆分维持性开支与增长性开支对真实可分配盈余的侵蚀比例。
- **相关判断维度**：Owner Earnings Conversion
- **需要补充的事实**：历年维持当前原油产量所需的存续资本开支底线数据；新批新能源项目的预期IRR及实际回本周期跟踪。
- **待验证关系**：需要验证资本开支流向新业务后，经营现金流净额维持及覆盖年度现金分红的长期匹配度。

**4. 天然气顺价机制与天然气销售板块盈利稳定性的关系**
- **问题**：进口气成本波动在多大程度上能够通过顺价机制向下游终端用户传导？
- **触发事实**：2025年天然气销量同比上升7.0%，平均实现价格2,291元/千立方米（同比微升0.2%）。第三方观点提出价格联动改革推动盈利公用事业化假设。
- **为什么需要单独验证**：进口气价受国际现货市场影响大，若国内顺价传导滞后或受阻，天然气销售环节容易出现政策性价格倒挂。
- **相关判断维度**：Business Engine / 行业外部依赖
- **需要补充的事实**：海外LNG现货采购与管道气长协采购的比例明细；各省份居民用气与非居民用气门站顺价政策落地情况。
- **待验证关系**：需要验证气源采购成本变动传导至终端售价的滞后周期，以及销售板块能否形成固定差价护城河。